Un Gobierno
que no recauda suficientes impuestos para cubrir sus gastos se topará tarde o
temprano con toda suerte de problemas generados por la deuda. Sus tipos de
interés nominales aumentarán a medida que los tenedores de bonos teman una
subida de la inflación. Sus directivos de empresa se esconderán y tratarán de
retirar su dinero de las empresas que gestionan por miedo a subidas del
impuesto de sociedades.
Por otra
parte, los tipos de interés reales aumentarán debido a las incertidumbres sobre
las decisiones políticas, y muchas inversiones verdaderamente productivas desde
el punto de vista social dejarán de ser rentables. Y cuando se instale la
inflación, la división del trabajo se reducirá. Lo que alguna vez constituyó un
gran entramado unido por finos vínculos monetarios se fragmentará para formar redes
muy pequeñas unidas mediante fuertes vínculos de confianza personal y
obligación social. Y una pequeña división del trabajo significa baja
productividad.
Hay muchas
probabilidades de que todo esto suceda —algún día— si un Gobierno no recauda
suficientes impuestos para cubrir sus gastos. Pero ¿puede ocurrir mientras los
tipos de interés se mantienen bajos, los precios de las acciones muestran
tendencias alcistas y la inflación está contenida? Otros economistas —incluidos
Larry Summers, Laura Tyson, Paul Krugman y muchos otros— y yo creemos que no.
Mientras los
precios de las acciones mantengan tendencias alcistas, los directivos
empresariales no tendrán miedo a impuestos futuros ni a las incertidumbres
políticas. Mientras los tipos de interés se mantengan bajos, no habrá presión
para reducir la inversión pública. Y mientras la inflación se mantenga baja, la
deuda adicional que emite el Gobierno se considerará una buena reserva, ayudará
a los ahorradores a dormir más tranquilos y dará impulso a la economía porque
ayuda a desendeudarse y aumenta la velocidad del gasto.
Los
economistas, en resumidas cuentas, no solo miran las cantidades —el volumen de
deuda emitido por un Estado—, sino también los precios. Y debido a que la gente
intercambia bonos por materias primas, dinero en efectivo y acciones, los
precios de la deuda pública son la tasa de inflación, la tasa de interés
nominal y el nivel del mercado de valores. Y todos esos precios muestran un
verde furioso, señalando que los mercados preferirían que la deuda
gubernamental creciera a una velocidad mayor que la indicada por los
pronósticos actuales.
Mientras los precios de las acciones mantengan
tendencias alcistas, los directivos empresariales no tendrán miedo a impuestos
futuros ni a las incertidumbres políticas
Cuando
Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff escribieron su influyente estudio Growth in a
time of debt (Crecimiento en un periodo de deuda) preguntaron lo siguiente:
“Los déficits desmesurados y los épicos rescates bancarios pueden ser útiles
para combatir una caída, ¿pero cuál es el impacto macroeconómico en el largo
plazo de los mayores niveles de deuda pública, especialmente cuando la
población envejece y aumentan los costes de la Seguridad Social?” Reinhart y
Rogoff vieron un umbral del 90% del PBI para la deuda pública, más allá del
cual “caen las tasas de crecimiento… tanto en las economías avanzadas como en
las emergentes”.
El principal
error que cometieron Reinhart y Rogoff en su análisis —de hecho, el único error
significativo— fue su uso de la palabra umbral. Esa elección semántica, junto
con el gráfico que incluyeron, hizo que muchos equivocaran el camino. El
Consejo Editorial de The Washington Post, por ejemplo, condenó recientemente lo
que llamó el enfoque “relajado” sobre el déficit presupuestario y la deuda
pública estadounidenses, basándose en que “existe un límite del 90% que los
economistas consideran una amenaza al crecimiento económico sostenible”.
Por cierto,
el Consejo Editorial de The Washington Post ha mostrado desde principios del
milenio que requiere poco sustento empírico para sus afirmaciones. Pero el
contenido de Crecimiento en un periodo de deuda también llevó al comisario
europeo Olli Rehn y a muchos otros a sostener que “cuando la deuda alcanza el
80%-90% del PBI, comienza a frenar la actividad”. Es una creencia extendida que
Reinhart y Rogoff demostraron que si la relación entre deuda y PIB se encuentra
por debajo del 90% una economía es segura, y que solo si el peso de la deuda
supera el 90%, el crecimiento se ve amenazado.
Sin embargo,
el umbral no existe. Es un artefacto del método no paramétrico de Reinhart y
Rogoff: metamos los datos en cuatro recipientes y tomemos el 90% como suelo del
recipiente superior. De hecho, hay una disminución suave y gradual en las tasas
de crecimiento a medida que aumentan los coeficientes de deuda/PIB: mejora
entre el 80% y el 100% es trivial.
Y, como
dicen Reinhart y Rogoff, una correlación entre deuda elevada y bajo crecimiento
señala que se debe investigar si la deuda constituye un riesgo. A veces lo es:
buena parte de la relación proviene de países donde los tipos de interés son
mayores y el nivel del mercado de valores es menor, y donde un coeficiente de
deuda/PIB más elevado implica efectivamente un crecimiento más lento.
Una parte
aún más significativa de la relación proviene de países donde las tasas de
inflación son mayores cuando la deuda pública es mayor. Pero una parte proviene
de países donde el crecimiento ya era lento y, por tanto, donde los
coeficientes de deuda/PIB, como afirma constantemente Larry Summers, son
resultado del denominador, no del numerador.
Entonces,
¿qué margen queda para la relación entre deuda y desempeño económico en un país
con bajas tasas de interés, baja inflación, precios en alza en el mercado de
valores y un saludable crecimiento previo?
No
demasiado, si hay alguno. En Estados Unidos, al menos, hemos aprendido que el
riesgo de acumular más deuda pública hasta que los tipos de interés y la
inflación comiencen a subir por encima de los niveles normales, o el mercado de
valores se colme, no es mucho. Y existen grandes beneficios potenciales si se
resuelven los problemas reales estadounidenses, como el desempleo, ya mismo.
Bradford
DeLong, ex
secretario adjunto del Tesoro de EE UU, es profesor de Economía en la
Universidad de California en Berkeley e investigador asociado en la Oficina
Nacional de Investigaciones Económicas.
© Project Syndicate, 2013.
Fuente: www.elpais.com
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